■社融总量少增，结构分化。12月社融新增1.31万亿元，同比少增1.05万亿元；余额同比9.6%，较上月回落0.4个百分点，连续三个月走低。企业债和政府债券净融资同比少增是拖累社融的主要因素。从社融结构上看，12月人民币贷款增加14354亿元，同比多增4004亿元；非标融资-1418亿元，同比少减4970亿元；企业债券融资-2709亿元，同比多减4876亿元；政府债券融资2781亿元，同比少增8893亿元；企业股票融资1485亿元，同比少增590亿元。社融总量少增来自于地方债发行节奏、理财风波对企业债影响以及居民缩表延续。信贷在居民和企业出现分化，居民延续缩表，企业则出现扩张倾向，但这一扩张更可能是稳增长政策、银行考核压力和债券市场压力的共同影响。总体上，当下还是处于居民信用收缩阶段，信用扩张缓慢。往后看，随着经济不断修复，居民收入回升，信心和预期也将随之改善，信用扩张将逐级提升。房地产政策也将边际修复，供给侧出清的局面还在进行，随之保交楼政策落地，居民购房信心也将回暖，将带动按揭贷款恢复增长。
■居民缩表延续。12月份人民币贷款增加14004亿元，同比少增2704亿元；余额同比11.1%，较上月上升0.1个百分点，居民和企业的分化还在延续。分结构看，中长期贷款是主要支撑项，票据融资拖累。中长期贷款较去年同期多增7024亿元。其中居民部门中长期贷款增加1865亿元，同比少增1693亿元，房地产销售偏弱和居民提前还贷这两大因素还在延续。企业部门中长期贷款同比多增8717亿元，反应了银行在稳增长政策下，加大贷款投放力度，另外债券融资环境压力可能促使企业从贷款渠道满足融资需求。但居民部分信心改善相对缓慢。总体而言，12月的社融和信贷数据总量回落，结构分化。总量回落主要是受到专项债发行节奏、理财市场波动和居民缩表的影响。居民部门预期转弱仍然延续，居民保守倾向没有改善。往后看，随着经济修复，私人部门预期和信心将逐步改善，但这一过程或将持续较长时间，短期内尚不能期望居民信心完全恢复到正常水平。往后看，信用扩张将逐渐恢复，债券市场利率中枢或将较去年边际抬升。
■风险提示：（1）疫情发展超预期；（2）地缘政治风险。
